Eläkesijoittaja tekee useita oletuksia. Näitä tarvitaan eläkejärjestelmän tasolla, eläkesijoittajan sijoitustoimintaan sekä eläkevastuun laskentaan. Mitkä ovat eläkesijoittajan keskeiset oletukset? Mitä tapahtuu, jos ne eivät pidäkään paikkaansa? Tästä teemasta järjestettiin paneelikeskustelu eläkesijoittajien kansainvälisessä konferenssissa Hollannissa. Ohessa omia ajatuksia tästä tärkeästä teemasta.
Sijoituskäsitykset
Eläkesijoittajat ovat jo pitkään asettaneet ja kommunikoineet sijoituskäsitykset (investment beliefs). Niillä pyritään selkeyttämään itselle ja muille perusteita, joille sijoitustoiminta on rakennettu. Sijoituskäsitykset ovat tyypillisesti samansuuntaisia eri sijoittajien kesken. Niitä voi myös haastaa, sillä ne ovat yleisiä ja eivätkä välttämättä pidä paikkaansa lyhyellä aikavälillä. Ne ovatkin usein pitkän aikavälin toiminnan ja sijoitusallokaation perustana.
Konkreettisesti sijoituskäsityksiä testataan käytännössä jatkuvasti tekemällä oletuksia, joiden pohjalta laaditaan laskelmia. Usein näillä optimoidaan salkun rakennetta ja omaisuuslajien painoja.
Vastuullisuuden edistäminen sisältää oletuksia. Näitä voi olla uskomus siitä, kestävämpi yritys tuottaa paremman tuoton tai on vähempi riskinen. Oletuksena voi olla myös, että valtioiden ja yritysten hiilineutraalisuustavoitteet ja aikataulut toteutuvat. Jos nämä oletukset eivät toteudu, voi sijoittaja helposti tehdä vääriä päätöksiä ja siinä tapauksessa sijoitustuotot voivat kärsiä. Tietenkin, jos vastuullisuudessa on ollut enemmän puhetta kuin tekoja, ei vahinkoa ole päässyt syntymään indeksejä seuraamalla.
Eläkejärjestelmä, eläkevastuu ja diskonttokorko
Eläkejärjestelmän luonti pitää sisällään oletuksia. Yksi oletus on se, tuleeko järjestelmä rakentaa. kollektiiviselle vai yksilön päätöksiin ja tileihin perustuvalle pohjalle. Myös valinta rahastoinnista on oletuksiin perustuva. Nämä oletukset voivat ajan oloon muuttua. Koska perspektiivi on pitkä, järjestelmän kalibrointi kestää pitkän aikaa.
Eläkevastuun laskelmat ovat monimutkaisia ja sisältävät valtavan määrän oletuksia. Oletukset napataan eri lähteistä ja liittyvät ikärakenteeseen, eläkkeelle siirtymiseen ja kuolevuuteen. Yksi keskeisistä oletuksista on kuitenkin diskonttauskorko. Se voi olla kiinteä korko tai se voidaan johtaa markkinakoroista, jolloin se heilahtelee sen mukaan, miten korot markkinoilla heilahtavat. Eri valtioissa on tältä osin tehty erilaisia valintoja. Suomessa korko on kiinteä. Esimerkiksi Hollannissa korko perustuu nyt markkinakorkoihin.
Entä jos korkotaso osoittautuu vääräksi? Jos korkotaso on riittävän matala, riskit vääristä arvioista lienee pienempi sillä eläkevastuut ovat nykyarvona mitattuna korkeampia eikä ole syntynyt harhaluuloja. Voimakkaasti heilahtelevan markkinakoron valinta taasen pakottaa sijoittamaan ainakin osin vastaavaa korkotasoa seuraten.
Tuotto-oletus
Pitkän aikavälin tuotto-oletus, tuotto-odotus tai tuottotavoite lienee eläkesijoittajan päämuuttuja ja keskeinen oletus. Sen laskennassa on laaja kirjo oletuksia tuotoista, volatiliteeteistä ja korrelaatioista eri omaisuuslajeille. Tuotto-oletus ei ainakaan lyhyellä aikavälillä osu juurikaan oikeaan, mutta yli 10 vuoden periodilla se on usein osunut lähelle oikeaa. Tämä tarkoittaa, että siihen ei tulekaan kiinnittää lyhyellä aikavälillä huomiota, mutta pitkällä aikavälillä eläkejärjestelmän voi siihen perustaa. Luotettavuus ei ole täydellinen, mutta riittävä jos on muita jouston elementtejä.
Jos tuotto osoittautuisi pitkällä aikavälillä liian alhaiseksi suhteessa oletuksiin, tulisi eläkesijoittajalle suuri ongelma. Järjestelmä olisi rakennettu väärän olettamuksen varaan ja korjaava toimenpide tarvitaan. Lyhyen aikavälin ratkaisut olisivat ikäviä, jos ne kohdistuisivat eläke-etuisuuksiin tai eläkemaksuihin. Helpoin ratkaisu olisi lisätuottojen hakeminen markkinoilta, mutta sekin olisi vain lisäoletus tulevaisuudesta eikä se monessa maassa olisi riittävä keino saavuttaa eläkejärjestelmän tasapaino.
Riskipreemio
Tuotto-oletuksen rakentamisen taustalla on oletukset siitä, mitä kukin omaisuusluokka tuottaa yli riskittömän koron. Riskitön korko on lyhyt korkotaso, joka on euroalueella tällä hetkellä noin 4 prosenttiyksikköä. Laskelmissa tuleekin täten päättää kuinka paljon osakesijoitukset, yrityslainat, high yield lainat, pääomasijoitukset, kiinteistösijoitukset ja muut vastaavat omaisuusluokat tuottavat yli tuon valtion lainan koron. Kun näitä sitten painotetaan omaisuuslajien painoilla, saadaan koko sijoitussalkun tuotto-odotus. Eläkesijoittajilla se voisi nykyään olla 4-6 prosentin välillä ja reaalituottona 2-4 prosentin välillä pitkällä aikavälillä, siis yli 10 vuoden aikajänteellä, riippuen toimijasta, salkun koostumuksesta ja käytetyistä oletuksista.
Riskipreemion muutokset?
Keskeinen kysymys eläkesijoittajalla on juuri nyt ovatko riskipreemiot samoja kuin pari vuotta sitten, jolloin korkotaso oli merkittävästi alhaisempi tai historiassa, jolloin talouskasvu on ollut eri tasolla. Moni olettaa tuottojen olevan hiukan pienempiä lähivuosille, mutta tilanteet muuttuvat nopealla syklillä. Parin vuoden takainen korko oli niin alhainen, että perusta alhaisille tuotto-odotuksille oli todellinen. Nyt kun korkotaso on noussut 2-3 prosenttiyksikköä, avainkysymys on heijastuuko tuo koron nousu suoraan paremmiksi kokonaistuotoiksi vai ovatko riskipreemiot pienempiä kuin aiemmin? Näistä tehtävät oletukset ovat syksyn keskeisiä kysymyksiä monelle eläkesijoittajalle.
On mahdollista, että riskipreemiot vaihtelevat korkotason mukaan sekä sen mukaan missä mielentilassa markkinat ovat ja kuinka kalliita markkinat ovat kullakin hetkellä. Vaikka näiden perusteella muuttaisi laskelmia täysin uusiksi, voisi silti olla, että nämä uudetkin oletukset voivat osoittautua vääriksi.
Lopuksi
Eläkesijoittajat eivät muuta salkkurakenteitaan yhdessä yössä. Ylläkuvatut oletukset voivat osoittautua oikeiksi tai vääriksi lyhyellä aikavälillä. Kun salkkurakenteiden muutokset tehdään asteittain, ei yhden vuoden oletukset tai näkemykset tuo kohtuuttomia riskejä tai poikkeamia. Pienet muutokset kumuloituvat suuriksi muutoksiksi. Moni oletus osoittautuu varmemmiksi pitkällä aikavälillä kuin lyhyellä aikavälillä, mutta oletusten korjaustoimet sisältävät kustannuksia.
Kirjoittaja on Valtion Eläkerahaston toimitusjohtaja Timo Löyttyniemi.
